پارادوکس های رگولاتوری همیشه حاضر
تعطیلی بورس در اوج تنشهای اخیر نمونهای گویا از این رویکرد بود. اگرچه هدف این تصمیم، جلوگیری از تشدید رفتارهای هیجانی عنوان شد، اما در عمل، یکی از مهمترین کارکردهای بازار سرمایه یعنی کشف قیمت و انتقال اطلاعات را مختل کرد. بازارهای مالی اساسا برای مواجهه با عدمقطعیت طراحی شدهاند و تعلیق معاملات، بیش از آنکه ریسک را حذف کند، آن را به آینده منتقل میکند؛ مانند فنری که فشرده میشود و در نهایت با شدت بیشتری آزاد خواهد شد. مشکل البته به این تجربه محدود نمیشود. بازار سرمایه ایران سالهاست با مجموعهای از محدودیتها و مداخلات دستوری زندگی میکند؛ از دامنه نوسان و حجم مبنا گرفته تا توقفهای طولانی نمادها و تصمیماتی که بدون ارزیابی دقیق آثار جانبی و بدون آنکه افق روشنی از دوام و پایداری آنها وجود داشته باشد، به اجرا درمیآیند.
شاید هر یک از این سیاستها در مقطعی با نیت حمایت از بازار طراحی شده باشند، اما مجموع آنها به تدریج به عاملی برای کاهش قابلیت پیشبینی و افزایش نااطمینانی نهادی تبدیل شده است. تجربه سالهای گذشته نشان داده که هر بار سیاستگذار تلاش کرده است با مداخلات بیشتر، نوسانات را مهار کند، در نهایت هزینهای سنگینتر در قالب کاهش عمق بازار، افت نقدشوندگی و فرار سرمایه پرداخت شده است. یکی از پارادوکسهای سیاستگذاری در بازار سرمایه ایران آن است که گاه به نام حمایت از سهامداران، مهمترین حق آنان یعنی امکان معامله آزادانه محدود میشود. دامنه نوسان که در ابتدا با هدف کنترل هیجانات طراحی شد، در عمل به عاملی برای فرسایشی شدن اصلاح قیمتها، شکلگیری صفهای خرید و فروش و کاهش نقدشوندگی تبدیل شده است. تجربه کشورهای مختلف نیز نشان میدهد که محدودیتهای دائمی، نهتنها جایگزینی برای مدیریت ریسک نیستند، بلکه میتوانند فرآیند کشف قیمت را مختل کرده و هزینههای پنهان بیشتری را به بازار تحمیل کنند. ثبات اقتصادی، محصول سرکوب نوسان نیست.
ثبات پایدار از دل اعتماد و قابلیت پیشبینی متولد میشود. سرمایهگذار بیش از آنکه از نوسانات قیمتها هراس داشته باشد، از تغییر مداوم قواعد بازی نگران است. هنگامی که فعالان اقتصادی احساس کنند مقررات میتوانند هر لحظه تغییر کنند و تصمیمات جدید مسیر سرمایهگذاری را دگرگون سازند، طبیعی است که افق سرمایهگذاری کوتاهتر شود و منابع مالی به سمت بازارهایی حرکت کنند که اگرچه نوسانات بیشتری دارند، اما دستکم از آزادی عمل و نقدشوندگی بالاتری برخوردارند. شاید به همین دلیل است که در سالهای اخیر، بخشی از سرمایهها به جای حرکت به سمت تولید و بازار سرمایه، راهی بازارهای ارز، طلا و حتی فعالیتهای غیرمولد شدهاند. این مهاجرت سرمایه، صرفا واکنشی به تفاوت بازدهی نیست، بلکه بازتاب کاهش اعتماد به محیط تصمیمگیری و افزایش نااطمینانی نسبت به آینده است.
بازار سرمایه بیش از تزریق منابع مالی و بستههای حمایتی، به سرمایه نهادی نیاز دارد؛ سرمایهای که نام دیگر آن «اعتماد» است. اعتماد نیز نه با حمایتهای مقطعی، بلکه از مسیر ثبات مقررات، احترام به حقوق مالکیت و کاهش مداخلات غیرضروری شکل میگیرد. سرمایهگذار پیش از آنکه به نرخ بازدهی فکر کند، به این پرسش پاسخ میدهد که آیا قواعد بازی فردا نیز همان قواعد امروز خواهند بود یا خیر. از این منظر، شاید مهمترین اقدام سیاستگذار برای بازسازی اعتماد عمومی، نه طراحی بستههای حمایتی جدید و نه اعمال محدودیتهای بیشتر، بلکه بازگشت به اصول تنظیمگری هوشمند باشد. تنظیمگری هوشمند به معنای حذف نظارت نیست، بلکه به معنای فاصله گرفتن از مدیریت روزمره بازار و حرکت به سمت قواعدی شفاف، پایدار و قابل پیشبینی است. بازارها به داور نیاز دارند، نه به بازیگری که هر بار با تغییر قوانین، نتیجه مسابقه را تغییر میدهد. در واقع، بزرگترین خطای سیاستگذاری آن است که ثبات را با کنترل اشتباه گرفت. ثبات واقعی زمانی شکل میگیرد که سرمایهگذار به آینده قواعد بازی اعتماد داشته باشد، نه زمانی که نوسانات قیمت بهصورت مصنوعی مهار شوند. تاریخ بازارهای مالی نشان میدهد که نوسان، ویژگی ذاتی بازار است، اما بیاعتمادی، بیماری آن است.
بازارها با نوسان زندگی میکنند، اما با بیاعتمادی خیر. شاید زمان آن رسیده باشد که سیاستگذار بپذیرد بزرگترین تهدید برای بورس ایران، افت شاخص یا شوکهای بیرونی نیست، بلکه فرسایش تدریجی اعتمادی است که زیر سایه تصمیمات غیرقابل پیشبینی رنگ میبازد؛ زیرا در نهایت، سرمایه از نوسان فرار نمیکند؛ از نااطمینانی فرار میکند و هیچ نااطمینانیای برای یک بازار خطرناکتر از غیرقابل پیشبینی شدن خود سیاستگذار نیست.
شاید بزرگترین تهدید پیش روی بورس ایران عادی شدن این تصور باشد که هر مشکل بازار را میتوان با مقررات بیشتر حل کرد؛ زیرا همانگونه که شکست بازارها میتواند هزینهزا باشد، شکست در تنظیمگری نیز میتواند پیامدهای مخربتری به همراه داشته باشد. گاهی خطرناکترین نوع رگولاتوری، آن نیست که حضور ندارد؛ بلکه آن است که بیش از اندازه حضور دارد، بیش از اندازه تصمیم میگیرد و ناخواسته همان سرمایهای را فراری میدهد که قرار بود از آن محافظت کند. بازار سرمایه ایران بیش از هر چیز به اعتماد نیاز دارد و اعتماد، نه در سایه مداخلات بیشتر، بلکه در سایه قواعد پایدار، شفاف و قابل پیشبینی شکل میگیرد.
* تحلیلگر بازار سرمایه
